이랜드그룹 입장에선 추진 중인 자구계획의 성과가 어느 때보다 중요해졌다. 한국기업평가는 자구계획에 대한 시나리오 테스트를 통해 이랜드그룹 주력계열사들의 재무안정성과 신용등급 방향성에 대해 분석했다.

한기평은 이랜드리테일 IPO와 관련해 시가총액에 따라 시나리오1~4, 구주매각 비율에 따라 케이스1~3을 가정했다. 매각추진 부동산은 전체의 50% 내외인 2500억원을 매각예정금액으로 가정했다.

이랜드리테일 IPO가 성사되는 경우 시가총액을 2015년 당기순이익의 8배(PER 8배)로 산정 한 시나리오2 하에서 구주매각비율(35~49%)에 따라 998억~2598억원이 유입될 것으로 예상된다. 같은 방식으로 PER 12배로 산정한 시나리오3 하에서 2998억~5397억원이, PER 16배로 산정한 시나리오4 하에서 4997억~8196억원이 유입된다. 부동산 매각예상금액 2500억원을 합산하게 되면 시나리오별로 최소 2500억원에서 최대 1조696억원 유입을 기대할 수 있다.

한기평의 시나리오 테스트 결과를 살펴보면 그룹 주요 계열사들의 신용등급 방향성은 결국 이랜드리테일 IPO의 성사 여부와 그에 따른 현금 유입 규모에 달려있다.

이랜드월드(연결기준)의 등급변동 요인은 ‘총자산 대비 차입금+상환전환우선주(RCPS) 비율’과 ‘상각전영업이익(EBITDA) 대비 순차입금+RCPS 지표’인데 특히 트리거 요건이 6.5배인 EBITDA 대비 순차입금+RCPS 지표는 시나리오별로 상이한 변화를 보였다.

2018~2019년 사이 3000억~4000억원 규모의 자본적지출이 발생한다는 가증을 전제로 부동산 매각금액 2500억원만 유입되는 시나리오1 하에서는 EBITDA 대비 순차입금+RCPS 지표가 향후 2년간 6.5배를 크게 초과할 것으로 나타났다. 이랜드그룹이 매각을 추진 중인 부동산 4980억원을 모두 매각한다고 가정해도 6.5배를 초과해 현 등급 유지를 위해서는 RCPS 3000억원의 상환을 동반하는 이랜드리테일의 IPO가 반드시 필요한 상황이다.

시나리오2 경우 2017년에는 케이스 1~3의 지표가 모두 6배를 밑돌 것으로 전망되지만 자본적지출 투자가 증가하는 2018년에는 6.5배를 초과하거나 근접하는 수준을 기록할 것으로 예상돼 등급하향 압박이 증가할 것이라는 게 한기평의 분석 결과다.

시나리오3 하 케이스1은 EBITDA 대비 순차입금+RCPS 지표가 2018년 6.5배에 근접해 등급하향 압박이 증가하지만, 케이스 2~3에서는 6배 이하 수준을 기록했다. 시나리오4에서는 모든 케이스에서 6배 수준을 밑돌아 등급하향 압박이 완화되는 모습을 보였다. 특히 시나리오3 하에서의 케이스2~3, 시나리오4 하에서의 케이스1~3에선 최소 4000억원 이상의 자금이 유입돼 이랜드월드(별도기준)의 총차입금 규모가 5000억원 내외로 축소될 것으로 예상된다.

시나리오 테스트 결과를 종합해보면 부동산 매각 이외에 ▲이랜드리테일의 IPO시 유통업평균(PER 12배)이상의 밸류에이션 ▲40%이상의 구주매각이 선행돼야 이랜드그룹 주력 3개사의 신용등급 하향 압박이 해소될 수 있을 것이라는 게 한기평의 분석이다.

티니위니 브랜드 매각대금 유입이 당초 예정보다 지연되고 있는 가운데 이랜드리테일 IPO의 지연도 배제할 수 없는 상황이다. 한기평은 “2017년 3월중 이랜드리테일의 상장예비심사 승인이 지연될 경우 우선적으로 신용등급의 하향검토를 실시할 계획이며 이랜드리테일의 상장예비심사 승인이 통과될 경우 2017년 상반기내 이랜드리테일 IPO로 인한 예상유입 규모를 확인해 신용등급에 반영할 계획”이라고 밝혔다.