이마트의 신용등급 하향 가능성은 지워지지 않았다. 2019년 3분기 누적 연결기준 EBITDA/총매출액은 5.3%, 순차입금/EBITDA는 4.7배를 기록해 한기평이 제시한 등급 하향변동요인 조건에 걸렸다. 영업수익성은 전년 동기 수준을 유지한 것으로 보이지만, 리스 회계기준 개정 효과를 제거하면 저하 추세가 이어졌다는 분석이다.

현재 한기평이 부여한 이마트의 신용등급은 AA+, 등급전망은 부정적이다. 등급전망 ‘안정적’을 회복하려면 EBITDA/총매출액은 6% 초과, 순차입금/EBITDA는 3.5배 이하를 보여야 한다. 반대로 각각 6% 이하, 3.5배를 초과하면 하향변동요인을 충족한다.

지난 3년간 이 수치의 추이를 보면 2017년부터 하향변동요인을 충족하고, 개정된 리스 회계기준을 감안한 올 3분기에는 EBITDA/총매출액 5.3%, 순차입금/EBITDA 4.7배를 기록했다. 4분기에도 개선되긴 어렵다는 평가다.

한기평은 “식품 등 주요 취급품목의 구매가 온라인으로 빠르게 이동하고 있어 주력 사업인 할인점의 실적 반등이 쉽지 않을 것으로 예상되며, 복합쇼핑몰 관련 투자도 계획돼 있다”며 “예상보다 빠른 온라인 채널로의 소비 이동 속도와 재무적투자자와 맺은 매수청구권 계약(2023년까지 총매출 요건 또는 IP O요건 미충족시 재무적투자자가 이마트에 보유 주식 전부의 매수를 청구할 수 있음) 등으로 당분간 온라인 매출 확대 정책이 이어질 것으로 예상되지만, 온라인 사업의 흑자전환 시기는 지연될 가능성이 높다”고 평가했다.

▲올해 12월 예정된 온라인전용물류센터 3호점 가동으로 온라인 매출성장세가 확대되면서 고정비 부담이 소폭 경감될 수 있다는 점 ▲수익성이 저조한 전문점 구조조정을 통해 영업적자 일부가 제거될 것으로 예상되는 점 ▲점포 유동화로 대규모 현금이 유입된 점 ▲재무적투자자로부터 2022년 중 3000억원을 한도로 추가 출자를 청구할 수 있는 점 등은 투자자금 부담 경감 요소로 꼽혔다.

신세계는 매출은 증가하고 차입금은 줄었다. 백화점이 우수한 집객능력을 유지하는 가운데 면세점, 패션사업 등 자회사들이 고성장세를 이어가면서 2019년 3분기 누적 연결기준 영업수익성은 전년 동기 수준을 유지했다. 2018년 종속회사 사업 확장 투자가 마무리돼 올해 연결기준 투자규모는 줄었다. 신세계디에프가 인천공항 면세점 임차보증금을 유동화함에 따라 2019년 3분기까지 4684억원 규모의 재무적 가용현금흐름을 창출해 전년말 대비 연결기준 순차입금(리스부채 제외)이 약 3000억원 감소했다.

롯데쇼핑(AA/안정적)도 상황이 좋지는 않다.

주요 사업부들의 기존점 총매출액이 감소하는 가운데 리뉴얼 비용 증가, 온라인 쇼핑몰 가격 경쟁 지속으로 영업수익성이 저하됐다. 특히 상대적으로 업황이 부진하고 온라인 채널의 경쟁 강도가 높은 국내 할인점, 국내 슈퍼마켓, 가전양판점의 영업수익성 저하가 두드러졌다. 이커머스 사업부는 3분기 영업적자 134억원, 누계기준 영업적자 362억원을 기록했다.

재무안정성도 떨어졌다. 신규 출점 자제 및 리뉴얼 중심의 투자로 3분기까지의 자본적 지출 규모는 연결 및 별도 기준 모두 전년 동기 대비 감소했다. 하지만 해외 종속회사 유상증자와 롯데리츠, 롯데인천개발 등 계열사 지분매입에 총 8484억원을 투자하면서 현금성자산은 크게 감소했다. 9월말 기준 리스부채를 제외한 연결 및 별도 기준 순차입금은 전년말 대비 각각 1조6000억원, 5000억원 증가했다.

하지만 한기평이 제시한 등급 상하향 변동요인 조건을 저촉하진 않았다. 롯데쇼핑 하향변동요인은 순차입금/EBITDA 8배 이상이다. 지난 3년 평균 수치는 3.16배 수준이고 개정된 리스회계기준 감안한 3분기엔 6.7배를 기록했다. 지난 5월 롯데쇼핑 신용등급이 이미 AA+에서 AA로 떨어지면서 기준도 낮아진 셈이다.

현대백화점(AA+/안정적)은 백화점 사업의 높은 수익성과 경쟁사 대비 보수적인 투자 정책으로 안정적인 재무구조가 유지되고 있다. 다만 2018년 11월부터 시작한 면세점 사업의 적자로 리스회계기준 개정 효과를 제거한 2019년 3분기 누적 연결기준 영업수익성이 큰 폭 하락한 것으로 나타났다.

면세점 사업부문의 2019년 3분기 누적 총매출액은 5617억원, 영업적자는 601억원이다. 3분기 매출이 증가하면서 분기 적자 규모가 줄었지만 주요 명품브랜드 유치 지연, 경쟁사 대비 열위한 브랜드 인지도 등을 감안 하면 흑자 전환까지는 시일이 걸릴 것이라는 게 한기평의 예상이다.

현대백화점은 서울 시내 면세점 신규 입찰에 단독으로 참여하며 신규 특허권을 따냈다. 영업 부진으로 특허가 반납된 두산면세점(동대문 두타 건물 두타면세점) 자리에 현대백화점면세점 2호점을 개점할 예정이다.

한기평은 “면세사업이 규모의 경제 효과 발현 여부가 수익성 제고와 직결되는 사업인 점을 감안하면, 점포망 확대는 매입경쟁력 제고를 통한 비용 부담 경감 측면에서 긍정적이다”면서도 “신규 시내면세점 예정지가 두산이 면세점을 운영하던 동대문인데 고객 구성과 지리적 특색을 감안할 때 구매 단위가 큰 따이공 모객과 주요 명품 브랜드 유치가 쉽지 않을 것으로 전망된다”고 평가했다.

올해 12월 공고가 예정된 인천공항 제1여객터미널 면세점 사업권 입찰에 참여해 특허권을 낙찰받을 경우 추가적인 매입경쟁력 제고뿐만 아니라 브랜드 인지도 개선 효과도 누릴 것으로 전망된다. 동시에 공항 면세점의 높은 임차료가 수익성에 부담으로 작용할 수 있다고 덧붙였다.

한기평이 제시한 현대백화점의 하향변동요인은 구조적 수익성 저하에 따른 EBITDA/총매출액 9% 이하, 순차입금/EBITDA 2.5배 이상이다. 평균 9% 중반대였던 EBITDA/총매출액이 올 들어 하향세를 보이며 3분기에 8.1배를 기록했다. 순차입금/EBITDA가 1%에 미친 적이 없는 보수적 차입 정책을 쓰고 있어 단기간 내 등급하향이 실현화할 가능성은 커 보이지 않는다.