"금융당국도 잘 알 걸요. 자기네가 얼마나 말도 안되는 짓을 벌이고 있는지." (한 증권사 IPO 실무담당자)

'동학개미 사수'에 나선 금융당국이 투자 시장에서 '시곗바늘을 거꾸로 돌리겠다고 나섰다'는 비난을 받고 있다. 현행 '최소 20%'로 규정돼있는 공모주 일반투자자 배정분을 더 늘리는 방안을 검토하고 있는 것이다. 확정되면 조만간 발표할 공모주 청약제도 개선안에 반영될 전망이다.

주요 증권사 실무 담당자들을 포함, 증권가에서는 경악을 넘어 허탈하다는 반응이다. 이유는 이 같은 정책이 자본시장의 근간을 무너뜨리고 선량한 투자자들에게 복구할 수 없는 손실을 떠안길 거란 우려 때문이다.

공모주 배정 방식은 자본시장법상 금융투자협회 규정으로 정한다. 금융투자협회의 현행 '증권 인수업무 등에 관한 규정' 제9조는 우리사주조합원에게 20%, 일반청약자에게 최소 20%, 고위험고수익투자신탁에 최소 10%, 코스닥의 경우 벤처기업투자신탁에 최소 30%의 공모 물량을 배정하도록 정하고 있다.

과거 30여년간 국내 자본시장 역사에서 공모주 일반투자자 배정분은 점차 줄어드는 방향으로 '발전'해왔다.

증시가 '국민의 재산 증식'을 위해 전략적으로 활용되던 1980년대 '국민주' 시대에는 일반투자자 배정분이 전체 공모물량의 절반에 달하기도 했다. 이후 정보의 비대칭성, 전문투자자 육성 등 전략적 판단에 따라 일반투자자 배정분은 점차 축소돼왔고, 2008년부터 현행 '20%룰'이 정착했다.

불과 2년 전인 2018년까지만 해도 '일반투자자 배정분 축소'에 방점이 찍혀왔다. 일부 대형증권사들이 금융투자협회에 20%룰 수정이 필요하다는 의견을 내기도 했다. 즉 해당 규정을 아예 폐지해 배정 자유도를 높이던지, 최소한 지금보다 비율을 낮춰달라는 내용이었다.

금융당국 역시 이에 호응해 일반투자자 배정분을 축소하는 방향으로 제도 개선을 검토하기도 했다. 2018년 11월 '자본시장 혁신과제' 발표를 앞두고 기업공개(IPO) 주관사의 자율성과 책임성을 높인다는 큰 원칙이 세워졌던만큼, 상당히 내밀한 검토가 이뤄졌다.

이 같은 흐름은 자본시장 상황이 예전과는 크게 달라졌기 때문으로 풀이된다.

'국민주' 시대땐 액면발행제도가 대세였다. 액면가로 신주를 발행하니 상장 후 시장가격이 형성되면 누구나 수익을 낼 수 있었다. 1987년 시가발행제도가 전면 도입되며 공모주에 참여해도 수익을 낼 수 없는 상황이 생기기 시작했다. '국민에게 기업이 일군 부를 나누어준다'는 재분배 기능이 사라진 것이다. 여기에 일반투자자들은 적정 가격 분석능력이 떨어지기 때문에 손실을 볼 가능성이 훨씬 크다는 점도 고려됐다.

금융연구원이 지난해 12월 발표한 'IPO 시장의 질적 성장을 위한 방안' 리포트에 따르면, 국내 공모주 시장의 특징은 '상장일 고평가'와 '상장 후 저평가' 현상이다. 시장 참여자가 적정 가격을 판단할 수 있는 충분한 정보가 시장에서 빠르게 생산ㆍ공유되지 않고, 시장의 효율성이 떨어진다는 것이다. 정보의 비대칭성이 심한, 고위험 시장이라는 뜻으로 해석할 수 있다.

실제로 같은 자료에 따르면 2016년 이후 상장한 기업 주식의 상장 후 수익률은 시장수익률보다 통계적으로 유의하게 낮은 것으로 나타났다. 시장수익률 대비 공모주 수익률의 하락 폭 수준은 2019년에 가까울수록 확대됐다. 2019년 신규 상장주의 3개월 누적초과수익률은 시장 수익률 대비 마이너스(-) 25%에 가까웠다.